文：任澤平團隊3月制造業PMI為51.9%，前值52.6%；非制造業PMI為58.2%，前值56.3%。一、經濟延續復蘇，美歐銀行業危機發酵3月制造業PMI數據繼續站上榮枯線，經濟延續復蘇態勢，主因：線下經濟活動加快，拉動服務業進入較高景氣區間；政策發力，房地產小陽春，建筑業持續高景氣；制造業產需持續擴張，但節奏放緩。但應當注意，總需求不足仍是主要矛盾，未來經濟復蘇進程取決于三個變量：一是房地產小陽春行情能否延續。當前房地產呈分化式復蘇，集中在二手房、熱點城市和改善型需求。二是消費的修復空間。背后是居民收入和就業，當前中小企業景氣度處于擴張區間，但有所回落，近期一系列提振民營經濟信心的政策出臺。三是美歐銀行業危機的演化和對中國出口的壓力。但中國海外風險暴露不大，經濟向好，金融穩定，提振民營經濟、外資企業信心等凸顯中國資產吸引力。我們應高度重視美歐銀行業危機蔓延至海外整個金融機構、房地產市場和實體經濟的風險。第一，除銀行外，美國非銀機構同樣面臨資產端和負債端的雙向擠壓。國債收益率上升同樣增加了非銀機構AFS資產浮虧，加息顯著提高了部分非銀機構的貸款成本，高利率下非銀機構被迫轉向高風險投資策略。第二，商業地產和小型銀行或產生連鎖反應。疫后美國辦公樓整體入駐率不佳導致美國商業地產風險上升，根據戴德梁行的統計，預計到2030年，美國辦公樓空置率將達到18%。而美國中小型銀行承擔了美國約80%的商業地產貸款，商業地產貸款占小型銀行資產比重達29%。第三，美國銀行系統已經開始主動收縮其風險敞口，信貸收緊將對美國經濟和全球貿易產生壓力。打鐵還得自身硬，中國當務之急是全力拼經濟，發展好自己是應對一切風險的基礎。二、3月PMI和高頻數據反映以下經濟特征：1、產需兩端延續景氣擴張。3月生產和新訂單指數分別為54.6%和53.6%，比2月下滑2.1和0.5個百分點。3月前三周日均發電量同比分別為7.3%、0.2%和13.6%。分行業看，木材加工及家具制造、金屬制品、電氣機械器材等行業產需均升至60.0%以上高位景氣區間，行業活躍度回升。2、線下活動持續恢復。3月北京、上海、廣州、深圳地鐵客運量同比分別為21.5%、113.9%、24.2%、145.9%；中國國內航班（不含港澳臺）、國際航班、港澳臺航班同比分別為99.7%、504.9%和323.1%，。3、消費整體向好。消費品行業PMI 51.9%，比2月上升0.6個百分點，連續三個月景氣擴張。3月24日，發改委、證監會發布通知，發行消費基礎設施REITs，優先支持百貨商場、購物中心、農貿市場等城鄉商業網點項目。汽車消費整體略有回落，但新能源車增長較快，3月前26日，乘用車零售和批發同比分別為-1.4%和-10.1%，新能源汽車零售和批發同比分別為10%和27%。4、服務業商務活動指數為56.9%，比2月上升1.3個百分點。零售、鐵路運輸、道路運輸、航空運輸、租賃及商務服務等行業商務活動指數高于60.0%；電信廣播電視及衛星傳輸服務、互聯網軟件及信息技術服務等行業商務活動指數升至高位景氣區間。5、房地產銷售延續小陽春行情。3月房地產指數50.1%，比2月回落0.3個百分點，仍在榮枯線上；訂單指數回落4.6個百分點至46.2%。3月前29日，房地產銷售套數和面積同比分別為39.6%和44.0%，比2月上升7.0和12.5個百分點。6、建筑業高景氣，開復工加快。3月建筑業商務活動指數為65.6%，業務預期為63.7%。當前已發行專項債13807.6億元，占總進度的36.3%。截至3月29日，石油瀝青開工率、水泥發運率同比分別為26.1%和19.7%，環比分別為17.9%和91.8%。7、受海外需求下行、金融風險加劇影響，出口承壓。3月美國、歐元區、德國制造業PMI分別為49.3%、47.1%和44.4%；3月韓國前20日出口同比-13.4%，越南出口同比-13.2%。3月新出口訂單指數回落2.0個百分點至50.4%。8、3月制造業和非制造業從業人員指數為49.7%、49.2%，再次落入榮枯線下。大、中、小型企業PMI仍位于景氣擴張區間，分別為53.6%、50.3%和50.4%。需要政策持續鞏固向好態勢。三、產需延續擴張，外需疲軟3月制造業PMI為51.9%，比2月下滑0.7個百分點，連續三個月處于榮枯線上。第一，生產和內需持續恢復，但節奏有所放緩。3月生產指數和新訂單指數分別為54.6%和53.6%，比2月下滑2.1和0.5個百分點。原材料庫存、采購量和供應商配送時間分別為48.3%、53.5%和50.8%，比2月下滑1.5、0.0和1.2個百分點。從行業看，非金屬礦物制品、通用設備、專用設備、汽車等行業兩個指數均升至57.0%及以上較高景氣區間，行業產需加快釋放。第二，出口訂單回落，春節影響消退，外需疲軟。3月新出口訂單指數為50.4%，比2月下滑2.0個百分點。3月美國Markit制造業PMI為49.3%，歐元區制造業PMI為47.1%，德國制造業PMI為44.4%，連續九個月位于收縮區間。全球貿易延續下滑，3月韓國前20日出口同比-13.4%；越南出口同比-13.2%，環比-14.3%。截至3月24日，中國出口集裝箱運價指數CCFI和上海出口集裝箱運價指數SCFI同比分別為-69.6%和-80.1%。第三，經營預期向好，但需求不足等問題突出，仍需政策呵護。3月生產經營活動指數為55.5%，低于上月2.0個百分點。從行業情況看，調查的21個行業連續兩個月位于景氣區間，其中食品及酒飲料精制茶、專用設備、鐵路船舶航空航天設備、電氣機械器材等行業位于60.0%以上高位景氣區間。第四，高技術制造業、裝備制造業、消費品行業和高耗能行業分別為51.2%、53.0%、51.9%和51.1%，較上月變動-2.4、-1.5、0.6和-0.5個百分點。其中，裝備制造業高于制造業總體1.1個百分點，高技術制造業低于總體0.7個百分點；消費品行業持平，連續三個月回升。四、價格回落，需求不足仍是主要矛盾3月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為50.9%和48.6%，比上月下滑3.5和2.6個百分點。出廠價格和原材料價格指數差值收窄至2.3%，改善下游企業經營狀況更多應從刺激需求著手。海外需求下行，大宗商品價格整體延續下降。截至3月30日，CRB現貨指數、RJ/CRB商品價格指數和南華工業品指數環比分別為-1.4%、-2.4%和-1.5%；油價下跌，英國布倫特Dtd原油和OPEC一攬子原油價格環比為-4.8%和-4.1%；銅、鋁價格下跌，LME銅、LME鋁環比分別為-1.4%和-5.3%。建筑開工加快帶動黑色金屬價格維持上升。HRB400 20mm螺紋鋼價格和Myspic綜合鋼價指數環比分別為1.0%和2.4%。五、企業延續景氣擴張，中小企業仍需政策續力3月大、中、小型企業PMI分別為53.6%、50.3%和50.4%，比上月下滑0.1、1.7和0.8個百分點，擴張有所放緩。中小型企業復蘇不穩固，仍需政策支持。第一，大型企業生產指數57.2%，較上月下滑1.0個百分點；新訂單指數56.5%，高于上月0.4個百分點。新出口訂單52.2%，較上月上下滑1.5個百分點。第二，中型企業生產指數52.6%，較上月大幅回落4.0個百分點；新訂單指數下滑1.5個百分點至51.3%。新出口訂單指數下滑3.0個百分點至46.1%，收縮較上月加快。第三，小型企業生產指數52.0%，低于上月1.7個百分點；新訂單指數略下滑，為50.8%。新出口訂單指數回落1.9個百分點至52.1%，恢復基礎不穩固，仍需政策支持。六、服務業加快恢復，建筑業高景氣3月非制造業商務活動指數為58.2%，高于上月1.9個百分點。其中，非制造業新訂單指數為57.3%，進入較高景氣區間；從業人員為49.2%，再次回落至榮枯線下。從經營預期看，業務活動預期下滑1.6個百分點，為63.3%。從行業情況看，運輸郵政業、住宿餐飲業回落，建筑業、批發零售業、信息服務業回升。服務業商務活動指數為56.9%，高于上月1.3個百分點，為近兩年新高。反映促消費顯效，居民消費活動恢復有所加快。具體來看，新訂單、業務活動預期分別58.5%、63.2%，分別較上月變動3.8和-1.6個百分點。從行業看，零售、鐵路運輸、道路運輸、航空運輸、租賃及商務服務等行業商務活動指數高于60.0%；電信廣播電視及衛星傳輸服務、互聯網軟件及信息技術服務等行業商務活動指數升至高位景氣區間建筑業商務活動指數為65.6%，較上月攀升5.4個百分點，主因各地工程項目集中開復工，施工進度加快。分指標看，業務預期指數為63.7%，低于上月2.1個百分點，連續四個月位于高景氣區間。從市場需求和勞動力需求看，建筑業新訂單指數和從業人員指數分別為50.2%和51.3%，較上月變動-11.9和-7.3個百分點。從價格看，建筑業投入品價格指數、銷售價格指數分別為54.4%和50.9%。